QUELLO A CUI DOBBIAMO guardare ora è come si muoverà il premio per il rischio sui tassi dell’euro nei prossimi mesi, dopo gli eventi degli ultimi giorni. Ovvero l’elezione di Trump con un ampio mandato, il taglio della Fed nonostante la resilienza dell’economia statunitense e la crisi politica in Germania oltre allo stallo politico in Francia". Così Mauro Valle, head of fixed income di Generali Asset Management, circa la situazione sui mercati obbligazionari.
Cosa si può aspettare l’Eurozona dall’elezione di Trump?
"Il punto interrogativo è l’impatto sulle prospettive di crescita dell’euro se il nuovo presidente degli Stati Uniti implementerà nuovi dazi sui beni europei. La risposta non è semplice poiché dipende da diverse variabili. Il principale Paese colpito potrebbe essere la Germania, la cui economia in difficoltà si troverà ad affrontare due sfide. In primo luogo, la vittoria di Trump che rende molto probabili dazi generali sulle esportazioni dell’Ue, con l’industria automobilistica tedesca particolarmente a rischio. In secondo luogo, le incertezze legate alle elezioni anticipate in Germania. Complessivamente, le nostre previsioni sono ora per una crescita tedesca più bassa nel 2025, prevista in calo allo 0,3% dallo 0,5%, con rischi ancora orientati al ribasso. Tuttavia, le aspettative di crescita complessiva dell’euro dovranno probabilmente essere ridotte nei prossimi trimestri rispetto alle previsioni attuali. Mentre, al contrario, i dati macroeconomici statunitensi stanno dimostrando la resilienza dell’economia statunitense con un rischio crescente di vedere un trend di deflazione più lento, considerando che la presidenza Trump potrebbe attuare politiche economiche con caratteristiche inflazionistiche. La Fed ha appena tagliato di 25 punti base come previsto, ma le proiezioni di mercato sul tasso terminale sono ora sensibilmente più alte rispetto al minimo osservato a settembre. Per la Bce, con diverse prospettive economiche di uno scenario economico più debole e il trend di disinflazione in corso, il ciclo di tagli può continuare e il tasso terminale potrebbe scendere sotto il 2%. Le divergenze tra le due economie si riflettono anche in una divergenza tra i tassi, con lo spread dei tassi Usa-euro che è aumentato di 50 punti base negli ultimi due mesi e il trend può continuare. La recente divergenza è stata guidata principalmente dagli Stati Uniti, con i tassi in aumento. Ma nei prossimi mesi il differenziale tra i tassi potrebbe essere guidato da tassi bund più bassi".
I tassi tedeschi in queste settimane stanno soffrendo in termini di swap: per la prima volta in 10 anni rendono più dei tassi swap dell’Ue.
"Ci sono diverse ragioni che potrebbero spiegare questo deprezzamento: un quadro economico dell’euro debole, la rielezione di Trump con un ampio mandato, timori per le grandi spese necessarie a sostenere le attività economiche. Al momento è difficile dire se questi livelli in territorio positivo rappresentano un picco o meno, ma un ulteriore ampliamento non può essere escluso. A medio termine, quando le attuali incertezze sul commercio globale saranno minori e un nuovo governo tedesco sarà auspicabilmente in grado di affrontare il freno al debito per sostenere la crescita, i tassi tedeschi rispetto allo swap potrebbero rientrare nel range osservato negli ultimi anni. I tassi bund, che sono saliti oltre il 2,4% dopo le notizie dagli Stati Uniti, dovrebbero convergere nuovamente nell’area del 2,0% - 2,2% nel prossimo futuro. In un orizzonte temporale più lungo, saranno necessari tassi più bassi, soprattutto quelli reali, per sostenere la crescita economica".
Quali saranno le implicazioni per il mercato obbligazionario europeo?
"Per quanto riguarda la Francia, la nostra posizione continuerà ad essere difensiva poiché la situazione politica è sempre bloccata. Gli spread francesi rispetto alla Germania si muovono nel range di 70 - 80 punti base da agosto, in attesa dell’approvazione della legge di bilancio. Se il primo ministro Barnier dovesse presentare la legge di bilancio senza l’approvazione del Parlamento, utilizzando una procedura straordinaria, aumenterebbe il rischio che la Francia continui a rimanere in una situazione di stallo fino alle elezioni politiche del 2025. Il principale rischio per i titoli di Stato francesi è un declassamento da parte delle agenzie di rating e la perdita del rating AA, dopo che Fitch e Moody’s hanno assegnato al Paese un outlook negativo. Il quadro economico in Francia non è roseo, nonostante gli ultimi dati positivi sul Pil nel terzo trimestre, sostenuti dai Giochi Olimpici, poiché l’attività manifatturiera è debole e i servizi sono in calo dopo il picco estivo".
E per quanto riguarda l’Italia?
"Il Btp italiano ha registrato buone performance nelle ultime settimane, con lo spread che ha toccato nuovamente i 117 punti base, prima di ritracciare a 130 punti base a causa della volatilità dei tassi. Tuttavia, gli spread possono continuare a consolidarsi poiché la legge di bilancio italiana sarà in linea con le richieste dell’Ue e le aspettative del mercato, con un deficit fiscale non inferiore al 4% ma con un trend in calo. La crescita italiana probabilmente risentirà del rallentamento economico tedesco ma con un’intensità inferiore e continuiamo ad aspettarci un tasso di crescita in linea con la media dell’Ue. Da considerare che nella parte finale dell’anno l’offerta netta italiana sarà negativa e questo sarà favorevole per gli spread. Non escludiamo completamente che lo spread rispetto alla Germania possa nuovamente avvicinarsi ai 100 punti base".